日本诠释：债务周期如何把执金钱竖立
提要
小引：本篇，咱们主要探讨：日本漫长的债务削弱期之中，应该如何把执日本股债金钱竖立？如何把执日本股市投资策略？
债务周期框架如何领导日本股债金钱竖立？
（1）政策层面：债务削弱期，增长因子为中枢矛盾，固收金钱胜率优于权利，应该政策超配。上世纪90年代以来，日本步入漫长的债务削弱期（包含被迫加杠杆、加快去杠杆、延缓去杠杆三阶段），日本股债干系性继续为负——响应增长因子更多是影响日本金钱竖立的中枢矛盾。债务削弱期，关于日本债券阛阓而言，日本利率债呈现长牛趋势（高胜率）。其中，被迫加杠杆阶段，继续的降息周期之下，债券收益下行最为较着（“牛陡”）；奉陪干涉加快去杠杆、延缓去杠杆阶段，由于詈骂端利率依然行至鼓胀低的水平，“牛陡”特征可能会渐趋淡化，但利率下行趋势时常会延续，利率债依然具备历久竖立价值；
（2）战术层面：债务削弱期，把执“信贷脉冲机遇”下权利金钱的紧要契机。日本漫长债务削弱期之中，不乏景气改善的信贷脉冲周期，触发条件更多在于鼓胀宽松的货币政策阶段性缓解了私东谈主部门的债务使命：款式GDP同比（g）-政策利率（r）和日本经济景气概述指数呈现较强的正干系性。景气上行小周期，权利金钱高潮时常是增长因子驱动，把执“信贷脉冲”权利金钱的紧要契机。
债务周期框架如何领导日本股市投资？
日本股市诠释：政策层面债务周期框架&战术层面景气周期框架均能有用领导股市格调因子择时——
（1）政策层面：债务周期框架有用领导（价值、股息、增长因子），笔据对长债务周期（10年以上）位置的把执—>政策性加多/减少关于（价值、股息、增长因子）显现。债务削弱期加多（高股息&高价值因子）显现、减少（高增长因子）显现；而债务膨胀期则加多（高增长&高股息因子）显现；
（2）战术层面：景气周期框架有用领导（波动、质地、流动性因子），笔据对经济景气周期（1-3年）位置的把执—>战术性加多/减少（波动、质地、流动性因子）显现。景气上行周期加多（高流动性因子）显现、减少（低波动&高质地因子）显现；景气下行周期加多（低波动&高质地因子）显现、减少（高流动性因子）显现。
正文
一、小引：日本诠释：债务削弱期如何把执金钱竖立咱们在24.7陈述教唆，勾通“偿债总和/GDP”和“债务总和/GDP”两大方针—>明晰定位90年代日本长债务周期演绎的不同阶段—
1.债务周期的膨胀阶段——
债务周期早期、泡沫、顶部（主动加杠杆阶段）：偿债总和/GDP↑，债务总和/GDP↑。80年代中后期，日本央行勾通降息，带动“信贷愉快”，私东谈主部门强化自觉的加杠杆限制，偿债总和/GDP和债务总和/GDP同步抬升，催生金钱泡沫。
2.债务周期的削弱阶段——（被迫加杠杆阶段）：偿债总和/GDP↓，债务总和/GDP↑。一九八九日本货币与信贷环境收紧，金钱泡沫落空，随之激励自我强化的经济削弱。90年代，为削减偿债使命，日本私东谈主部门自觉的信贷开销增速依然运行放缓，但GDP增长率下滑的速率更快加之举新债偿还利息的快乐客不雅存在—>导致“被迫加杠杆”（债务总和/GDP陆续抬升），90年代日本齐并未有用收尾“去杠杆”。
谐和去杠杆、徐徐走向日常化（去杠杆阶段）：偿债总和/GDP↓，债务总和/GDP↓。咱们此前在24.2《债务周期视角中日的对比与预测》教唆，债务危险爆发后，由于日本大限制财政/货币宽松政策启动时分相对较晚、政府对不良债务科罚滞后再重叠东谈主口问题，日本债务化解进度鼓舞的终点从容、经济历久低迷、去杠杆的进程颠倒极重。2000年之后，日本住户的债务总和/GDP才运行下落。2012年安倍经济学出台后日本经济权臣改善，杠杆去化更多运行依靠经济增长收尾，可怜去杠杆过渡至谐和去杠杆阶段，债务周期徐徐走向日常化阶段。
债务周期框架如何领导日本股债金钱竖立？
（1）政策层面：债务削弱期，增长因子为中枢矛盾，固收金钱胜率优于权利，应该政策超配。上世纪90年代以来，日本步入漫长的债务削弱期（包含被迫加杠杆、加快去杠杆、延缓去杠杆三阶段），日本股债干系性继续为负——响应增长因子更多是影响日本金钱竖立的中枢矛盾。债务削弱期，关于日本债券阛阓而言，日本利率债呈现长牛趋势（高胜率）。其中，被迫加杠杆阶段，继续的降息周期之下，债券收益下行最为较着（“牛陡”）；奉陪干涉加快去杠杆、延缓去杠杆阶段，由于詈骂端利率依然行至鼓胀低的水平，“牛陡”特征可能会渐趋淡化，但利率下行趋势时常会延续，利率债依然具备历久竖立价值；
（2）战术层面：债务削弱期，把执“信贷脉冲机遇”下权利金钱的紧要契机。日本漫长债务削弱期之中，不乏景气改善的信贷脉冲周期，触发条件更多在于鼓胀宽松的货币政策阶段性缓解了私东谈主部门的债务使命：款式GDP同比（g）-政策利率（r）和日本经济景气概述指数呈现较强的正干系性。景气上行小周期，权利金钱高潮时常是增长因子驱动，把执“信贷脉冲”权利金钱的紧要契机。
债务周期框架如何领导日本股市投资？日本股市诠释：政策层面债务周期框架&战术层面景气周期框架均能有用领导股市格调因子择时——
（1）政策层面：债务周期框架有用领导（价值、股息、增长因子），笔据对长债务周期（10年以上）位置的把执—>政策性加多/减少关于（价值、股息、增长因子）显现。债务削弱期加多（高股息&高价值因子）显现、减少（高增长因子）显现；而债务膨胀期则加多（高增长&高股息因子）显现；
（2）战术层面：景气周期框架有用领导（波动、质地、流动性因子），笔据对经济景气周期（1-3年）位置的把执—>战术性加多/减少（波动、质地、流动性因子）显现。景气上行周期加多（高流动性因子）显现、减少（低波动&高质地因子）显现；景气下行周期加多（低波动&高质地因子）显现、减少（高流动性因子）显现。
二、债务周期框架如何领导日本股债金钱竖立？（一）政策层面：债务削弱期，增长因子为中枢矛盾，炒汇固收胜率优于权利1. 日本诠释：债务削弱期，“增长因子”为主导日本股债竖立的中枢矛盾
桥水曾在2009年《The All Weather Strategy》中提到，通胀和增长是影响金钱价钱走势最关键的两大宏不雅因素。当通胀成为中枢矛盾，两者均受益于通胀回落下的流动性宽松预期，股债收益率呈现正干系。而当增长成为中枢矛盾，增长上行改善盈利预期，权利受益而债券受损，股债收益率呈现负干系。
Growth and inflation are the two most important determinants of asset class pricing (both because of their direct impact and the fact that they encompass expectations about most other relevant factors).
Stocks and nominal bonds are positively correlated when changes in inflation expectations are driving markets， since both asset classes stand to benefit from a decline in inflation. They are negatively correlated when changes in growth expectations dominate market returns， since falling growth benefits nominal bonds but hurts stocks (and vice versa)
上世纪90年代以来，日本步入漫长的债务削弱期（包含被迫加杠杆、加快去杠杆、延缓去杠杆三阶段），日本股债干系性继续为负——响应增长因子更多是影响日本金钱竖立的中枢矛盾。如何贯通？股债收益率干系性趋势性转负，即增长因子结构性定格为中枢矛盾，时常发生在债务削弱期，该阶段货币政策时常继续保管宽松以复旧经济发展，从而增长因子更多为主导金钱的中枢矛盾。
2. 日本诠释：债务削弱期，政策层面，固定收益金钱胜率>权利金钱
债务削弱期，关于日本债券阛阓而言，日本利率债呈现长牛趋势（高胜率），政策超配利率债。
其中，被迫加杠杆阶段，继续的降息周期之下，债券收益下行最为较着（“牛陡”）；
奉陪干涉加快去杠杆、延缓去杠杆阶段，由于詈骂端利率依然行至鼓胀低的水平，“牛陡”特征可能会渐趋淡化，但利率下行趋势时常会延续，利率债依然具备历久竖立价值！
债务削弱期，关于日本权利阛阓而言，被迫加杠杆和加快去杠杆阶段权利阛阓胜率举座不足固定收益金钱，直到延缓去杠杆阶段权利阛阓胜率权臣增大。
（二）战术层面：债务削弱期，把执“信贷脉冲机遇”下权利金钱的紧要契机
复盘日本诠释：款式GDP同比-政策利率是景气动向指数的跳动方针。化债依托于大限制的财政&货币政策组合拳，并非一旦一夕之功。但日本漫长债务削弱期之中，不乏景气改善的信贷脉冲周期，触发条件更多在于鼓胀宽松的货币政策一定程度阶段性缓解了私东谈主部门的债务使命：款式GDP同比（g）-政策利率（r）和日本经济景气概述指数呈现较强的正干系性。
复盘日本诠释：债务削弱期中的景气上行小周期，权利金钱高潮时常是增长因子所驱动。举座而言，战术层面，债务削弱期应该把执“信贷脉冲机遇”下权利金钱的紧要契机。
三、债务周期框架如何领导日本股市投资？日本股市诠释：政策层面债务周期框架&战术层面景气周期框架均能有用领导股市格调因子择时——
政策层面：债务周期框架有用领导（价值、股息、增长因子），笔据对长债务周期（10年以上）位置的把执—>政策性加多/减少关于（价值、股息、增长因子）显现——债务削弱期加多（高股息&高价值因子）显现、减少（高增长因子）显现；而债务膨胀期则加多（高增长&高股息因子）显现；
战术层面：景气周期框架有用领导（波动、质地、流动性因子），笔据对经济景气周期（1-3年）位置的把执—>战术性加多/减少（波动、质地、流动性因子）显现。
（一）政策层面：债务周期框架有用领导（价值、股息、增长因子）
日本复盘诠释：政策层面，债务周期框架有用领导（价值、股息、增长因子）
通过三大维度的回测数据均能考证：债务周期框架有用领导（价值、股息、增长因子）——债务削弱期加多（高股息&高价值因子）显现、减少（高增长因子）显现；而债务膨胀期则加多（高增长&高股息因子）显现；此外，加快去杠杆（去杠杆前期）—>延缓去杠杆（去杠杆后期）：TPX股息、价值因子弥远跳动，但增长因子发扬继续改善。
（1）维度一：差别作念（多）东证TPX指数各单因子Q1组合的回测成果：
高增长因子关于债务周期终点明锐，从债务膨胀期—>债务削弱期，TPX高增长因子从领涨—>领跌；
高价值因子关于债务周期通常明锐，从债务膨胀期—>债务削弱期，TPX高价值因子从领跌—>领涨；
高股息因子不管债务膨胀/削弱期齐权臣领涨；
注：高价值（Q1）、高股息率（Q1）、高增长（Q1）、高下波动率（Q1）、高质地（Q1）、高流动性（Q1）、高动量（Q1）、高市值（Q1）差别为基于TPX因素股收用各因子前20%标的构造组合，月度调仓
（2）维度二：差别作念（多-空）东证TPX指数各单因子组合的回测成果；
注：（多-空）价值、股息率、增长、低波动率、质地、流动性差别为基于TPX因素股作念多各因子前20%标的同期作念空各因子后20%标的构造组合，月度调仓
（3）维度三：差别作念（多-空）好意思国阛阓&MSCI新兴阛阓各单因子Q1组合的回测成果：2008年好意思国爆发次贷危险，从而步入债务削弱期，而相较之下，新兴阛阓债务周期处于健康的位置，次贷危险的传导更多为一次性的冲击，政策刺激下新兴阛阓经济跳动好意思国回暖。债务周期所处阶段错位之下，好意思国和新兴阛阓高增长因子权臣分化，通常考证债务削弱期应该减少对高增长因子的显现。
（二）战术层面：景气周期框架领导（波动、质地、流动性因子）
日本复盘诠释：战术层面景气周期框架有用领导股市格调因子投资策略
通过两大维度的回测数据均能考证：景气上行周期加多（高流动性因子）显现、减少（低波动&高质地因子）显现；景气下行周期加多（低波动&高质地因子）显现、减少（高流动性因子）显现。
（1）维度一：差别作念（多）东证TPX指数各单因子Q1组合的回测成果：
低波动率因子关于景气周期明锐，从景气上行期—>景气下行期，TPX高下波动率因子从领跌—>领涨；
高质地因子关于景气周期明锐，从景气上行期—>景气下行期，TPX高质地因子从领跌—>领涨；
高波动率因子关于景气周期明锐，从景气上行期—>景气下行期，TPX高下波动率因子从领涨—>领跌；
注：高下波动率（Q1）、高质地（Q1）、高流动性（Q1）、高动量（Q1）、高市值（Q1）差别为基于TPX因素股收用各因子前20%标的构造组合，月度调仓
（2）维度二：差别作念（多-空）东证TPX指数各单因子Q1组合的回测成果：
注：（多-空）低波动率、质地、流动性差别为基于TPX因素股作念多各因子前20%标的同期作念空各因子后20%标的构造组合，月度调仓
本文作家：戴康S0260517120004、李学伟、杨藤，著述起原：戴康的策略寰宇，原文标题：《戴康：日本诠释：债务周期如何把执金钱竖立——债务周期下的金钱竖立新策略系列之一》
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